繼今年6月首批5家民營(yíng)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)成功發(fā)行科創(chuàng)債后，第二批科創(chuàng)債風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)工具支持的科創(chuàng)債也于近日開(kāi)展了專場(chǎng)路演，并在11月26日至28日在銀行間市場(chǎng)開(kāi)啟發(fā)行。與首批創(chuàng)投機(jī)構(gòu)科創(chuàng)債相比，第二批創(chuàng)投機(jī)構(gòu)科創(chuàng)債在增信機(jī)制、期限設(shè)置上進(jìn)一步升級(jí)，并通過(guò)“增信+投資”雙輪驅(qū)動(dòng)模式，有效降低融資成本、匹配科技投資周期。受訪人士認(rèn)為，此次創(chuàng)新科創(chuàng)債的增信模式，標(biāo)志著政策性工具對(duì)民營(yíng)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的支持正在從試點(diǎn)破冰走向常態(tài)化擴(kuò)容。

增信機(jī)制升級(jí)

風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)工具發(fā)力

(相關(guān)資料圖)

記者留意到，與首批創(chuàng)投機(jī)構(gòu)科創(chuàng)債相比，第二批發(fā)行機(jī)構(gòu)的增信機(jī)制更趨工具化與協(xié)同性。從增信機(jī)制來(lái)看，在第二批4家發(fā)行企業(yè)中，3家由科創(chuàng)債風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)工具提供增信，通過(guò)所投企業(yè)股權(quán)或自身股權(quán)提供反擔(dān)保，構(gòu)建多方風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)機(jī)制；1家由中債信用增進(jìn)公司提供市場(chǎng)化增信。此次擬發(fā)行的4家民營(yíng)股權(quán)投資機(jī)構(gòu)分別為基石資本、同創(chuàng)偉業(yè)、盛景嘉成和道禾長(zhǎng)期。統(tǒng)計(jì)顯示，盛景嘉成和道禾長(zhǎng)期已發(fā)行完畢。

“相比于之前主要由地方提供擔(dān)保，中債增公司的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)工具給予發(fā)行人信用增進(jìn)，提高發(fā)行規(guī)模，延長(zhǎng)融資周期，降低融資成本，有效補(bǔ)充科創(chuàng)投資資金?！被Y本財(cái)務(wù)總監(jiān)巫雙寧接受記者采訪時(shí)表示。

事實(shí)上，在此次債市科技板推出之前，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)尤其是民營(yíng)機(jī)構(gòu)發(fā)債普遍面臨成本高、周期短的問(wèn)題。據(jù)記者梳理，自2017年以來(lái)，部分私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)都嘗試發(fā)行“雙創(chuàng)債”、科創(chuàng)債來(lái)拓展募資渠道，其中包括部分頭部民營(yíng)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，如東方富海、天圖投資、松禾資本、基石資本等均在不同階段發(fā)行過(guò)債券。

但從債券的票面利率來(lái)看，民營(yíng)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的利率普遍高達(dá)6%及以上。根本原因在于，債券市場(chǎng)對(duì)民營(yíng)企業(yè)發(fā)債主體信用評(píng)級(jí)往往比照傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展，但創(chuàng)投機(jī)構(gòu)因凈資產(chǎn)較低、現(xiàn)金流不穩(wěn)定，持有的股票及股權(quán)價(jià)值受市場(chǎng)波動(dòng)影響較大，使得信用評(píng)級(jí)難以達(dá)到較高水平。因此，評(píng)級(jí)低不利于創(chuàng)投機(jī)構(gòu)發(fā)債，即便成功發(fā)行，利率也會(huì)很高。

“傳統(tǒng)的市場(chǎng)化增信是嚴(yán)格執(zhí)行傳統(tǒng)的信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，強(qiáng)調(diào)發(fā)行主體具備充足的抵押資產(chǎn)或穩(wěn)定的現(xiàn)金流。因此更關(guān)注發(fā)行主體的信用狀況以及抵押資產(chǎn)情況。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)較高的科創(chuàng)債，擔(dān)保費(fèi)率會(huì)更高?！眱?yōu)美利投資總經(jīng)理賀金龍接受記者采訪時(shí)分析。

此次科創(chuàng)債的增信創(chuàng)新徹底改變了這一局面。首批民營(yíng)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)科創(chuàng)債發(fā)行利率顯著下降，東方富海低至1.85%，君聯(lián)資本2.05%，中科創(chuàng)星2.10%。

更值得關(guān)注的是，與首批主要依靠擔(dān)保不同，第二批科創(chuàng)債中，風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)工具不僅承擔(dān)擔(dān)保角色，更直接以投資人身份參與全部4家企業(yè)的債券投資。LP投顧創(chuàng)始人國(guó)立波指出，這種“政策性+市場(chǎng)化”“增信+投資”協(xié)同發(fā)力的模式，充分釋放政策支持信號(hào)，大幅提振了市場(chǎng)信心，這一動(dòng)作也標(biāo)志著政策性工具對(duì)民營(yíng)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的支持正在從試點(diǎn)破冰走向常態(tài)化擴(kuò)容。

長(zhǎng)周期資金

破解“募短投長(zhǎng)”困境

一直以來(lái)，VC機(jī)構(gòu)在募資中都面臨“募短投長(zhǎng)”問(wèn)題，此次科創(chuàng)債的創(chuàng)新設(shè)計(jì)，打破了傳統(tǒng)債券的期限限制，有效緩解了這個(gè)矛盾，與硬科技投資的長(zhǎng)周期特性高度適配。

以第二批發(fā)行為例，基石資本即將發(fā)行的科創(chuàng)債期限為“5+3+2”，總期限長(zhǎng)達(dá)10年；首批發(fā)行機(jī)構(gòu)中，東方富海債券期限10年，君聯(lián)資本5年，中科創(chuàng)星為“5+5”年，這些都標(biāo)志著創(chuàng)投機(jī)構(gòu)通過(guò)債券市場(chǎng)獲取5—10年期“長(zhǎng)錢”成為現(xiàn)實(shí)。

“科創(chuàng)債的期限完全契合我們的投資需求。”基石資產(chǎn)管理股份有限公司執(zhí)行總裁兼合伙人王啟文介紹，公司此次注冊(cè)15億元科創(chuàng)債額度，分兩年發(fā)行，本次擬發(fā)行4億元，除部分用于置換現(xiàn)有基金自有資金出資份額外，大部分將用于科創(chuàng)基金后續(xù)出資。該公司重點(diǎn)布局硬科技、先進(jìn)制造及醫(yī)療健康三大領(lǐng)域，而科創(chuàng)債10年的期限，恰好匹配其管理的科創(chuàng)基金5年至10年的投資周期，提供了穩(wěn)定且長(zhǎng)期的資金支持。

中科創(chuàng)星總經(jīng)理助理、財(cái)務(wù)部負(fù)責(zé)人郭一鳳也表示，硬科技投資具有研發(fā)周期長(zhǎng)、資金需求大、回報(bào)慢的特點(diǎn)，傳統(tǒng)債券3—5年的期限難以適配。而在科創(chuàng)債風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)工具的加持下，通過(guò)創(chuàng)新含權(quán)的多樣化期限設(shè)置，債券期限被拉長(zhǎng)至10年，與硬科技基金期限高度匹配，真正踐行了“耐心資本”的理念，為半導(dǎo)體、生物醫(yī)藥等長(zhǎng)周期產(chǎn)業(yè)布局提供了充足“子彈”。

民營(yíng)機(jī)構(gòu)積極跟進(jìn)

首批創(chuàng)投機(jī)構(gòu)科創(chuàng)債的成功發(fā)行與落地，引發(fā)了市場(chǎng)的積極反響，越來(lái)越多民營(yíng)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)開(kāi)始籌劃發(fā)行科創(chuàng)債?！拔覀冋谂c銀行溝通，推進(jìn)科創(chuàng)債發(fā)行相關(guān)工作。”深圳一家民營(yíng)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)IR人士透露。

以首批機(jī)構(gòu)中科創(chuàng)星為例，郭一鳳表示，其管理的先導(dǎo)創(chuàng)業(yè)投資基金，借助科創(chuàng)債資金加快了設(shè)立和出資節(jié)奏，首關(guān)簽約26.17億元，截至10月底，已完成對(duì)36家硬科技企業(yè)的投資，覆蓋AI、新材料、新能源、生物醫(yī)藥及新一代信息技術(shù)等領(lǐng)域。

受訪人士均認(rèn)為，此次創(chuàng)新科創(chuàng)債的增信模式，旨在重點(diǎn)支持民營(yíng)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)發(fā)行科創(chuàng)債，從而緩解創(chuàng)投行業(yè)一直以來(lái)的募資難題。巫雙寧表示，科創(chuàng)債可以補(bǔ)充私募股權(quán)基金社會(huì)化資金不足的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題，有效縮短基金募資周期。創(chuàng)投機(jī)構(gòu)通過(guò)科創(chuàng)債募集資金并投向科創(chuàng)項(xiàng)目，既強(qiáng)化了與投資者的利益綁定，又大幅提升了市場(chǎng)化投資者對(duì)私募股權(quán)投資基金的信心，對(duì)引導(dǎo)社會(huì)資本積極布局科創(chuàng)行業(yè)具有重要意義。

對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者而言，科創(chuàng)債的吸引力持續(xù)提升，但投資決策仍保持審慎。記者從參與第二批路演的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)方面了解到，投資者首要關(guān)注發(fā)行主體的經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性和償債能力。賀金龍也補(bǔ)充道，此次風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)工具通過(guò)強(qiáng)大的外部擔(dān)保顯著提升了債券信用等級(jí)，吸引了原本因風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高而觀望的保守型機(jī)構(gòu)投資者。同時(shí)，投資者會(huì)重點(diǎn)考察募資用途，偏好投向“硬科技”、具備核心技術(shù)和高成長(zhǎng)潛力的項(xiàng)目，也會(huì)審慎評(píng)估債券條款設(shè)計(jì)，如期限匹配度、利率合理性、是否含權(quán)，以及二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性，目前，科創(chuàng)債ETF的推出已在一定程度上改善了流動(dòng)性問(wèn)題。